Introduction aux opérations d’allègement du capital règlementaire
Découvrez l’évolution du paysage de l’allègement du capital réglementaire grâce aux conseils d’experts du secteur. Découvrez les opportunités, les défis et les approches stratégiques pour naviguer dans ce marché en pleine croissance, conçu pour les investisseurs institutionnels à la recherche d’un revenu stable et d’une diversification solide. Téléchargez notre guide d’introduction complet pour explorer des stratégies et des analyses détaillées.
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Discussion avec Jason Walker, co-chef des placements, Gestion de placements Manuvie | CQS
Décrivez-nous en quoi consiste une stratégie d’allègement en matière de capital réglementaire?
L’allègement du capital réglementaire offre aux investisseurs l’occasion de tirer parti des actifs les plus attrayants des bilans des banques d’envergure mondiale. En règle générale, ce sont les institutions de premier plan qui ont recours à ces opérations pour gérer leurs fonds propres.
Comment le marché des opérations d’allègement du capital réglementaire des banques a-t-il vu le jour?
En réalité, c’est la crise financière mondiale qui a donné lieu à ces mesures d’allègement du capital réglementaire. À cette époque, pour éviter que les banques ne s’exposent à des risques excessifs, les organismes de réglementation examinaient minutieusement le niveau de leurs fonds propres.
Cette situation a ouvert de nouvelles perspectives qui ont transformé le marché des capitaux réglementaires des banques. Selon nous, c’est l’occasion de tirer parti des actifs les plus attrayants des bilans des banques bien gérées. Les institutions désireuses d’optimiser la gestion de leurs fonds propres passent en revue leur bilan et ciblent les positions les moins rentables.
Il s’agira souvent des actifs les moins risqués de leur portefeuille de prêts. C’est pourquoi ces opérations sont alimentées en grande partie par des actifs de première qualité ou issus de créneaux prisés, comme les facilités de crédit renouvelables. Selon nous, il est avantageux d’en profiter pour investir dans des titres de créances qualité d’aussi bonne qualité.
Mais ce qui rend cette proposition encore plus attrayante, c’est l’appétit insatiable des banques pour les opérations d’allègement : pour libérer des capitaux, les institutions ne regardent pas à la dépense, et ce, sans égard à la qualité des prêts sous-jacents, qui présentent typiquement des écarts de taux d’emprunt assez faibles compte tenu de leur bonne qualité. C’est plutôt la mesure des économies réalisées sur le plan du capital qui détermine le prix que les institutions sont disposées à payer dans ce contexte. Leur objectif premier est d’utiliser les fonds ainsi libérés pour accorder davantage de crédit aux emprunteurs solvables, en s’appuyant sur leurs relations commerciales privilégiées. Selon nous, il s’agit d’une occasion de placement au profil de rendement ajusté en fonction du risque des plus attrayants.
Dans quelle mesure le fait que votre équipe de placement se trouve à Londres influence-t-il votre perspective sur les mesures d’allègement du capital réglementaire des banques?
Les membres de notre équipe responsable des opérations d’allègement du capital réglementaire sont actifs sur ce marché, qui a vu le jour durant la crise financière mondiale, depuis le jour un. Gestion de placements Manuvie | CQS effectue des placements dans ce créneau depuis 2014.
Nous avons donc vu le marché évoluer et prendre de l’expansion, ce qui nous a permis perfectionner notre approche, élaborer nos modèles et peaufiner nos analyses pour en tirer le meilleur parti. Plus important encore, nous avons su établir et consolider nos relations avec les différentes banques au fil du temps, ce qui s’avère crucial pour repérer les meilleures occasions de placement au profit des investisseurs. Notre implantation à Londres a certainement joué un rôle dans cette réussite, car nous sommes réellement au coeur de la ville qui a vu naître et se développer le marché des opérations liées au capital réglementaire des banques.
Je suis persuadé que nous en tirons un avantage concurrentiel, car cette assise solide nous donne accès aux émetteurs et aux participants les plus actifs sur le marché du capital réglementaire bancaire, tant au Royaume-Uni qu’en Europe. Nous avons su adapter notre approche et notre profil à l’évolution du marché, et nous comptons continuer à le faire.
Nous entretenons par ailleurs des liens très étroits avec les banques canadiennes et américaines, que nous pourrons encore resserrer grâce à la structure de Gestion de placements Manuvie | CQS. Notre position de choix en tant que boutique spécialisée dans le capital réglementaire, faisant partie d’une organisation d’envergure mondiale, nous permet en effet de renforcer ces liens. Notre vaste réseau de relations d’affaires nous permet de dénicher les meilleures opportunités.
Le dernier facteur de différenciation, mais non le moindre, tient au fait que les équipes qui pilotent des opérations liées au capital réglementaire font souvent partie d’une société qui ne fait affaire que sur ce marché ou d’un service qui s’y consacre exclusivement au sein d’une entreprise plus importante. Chez Gestion de placements Manuvie | CQS, notre équipe relève du groupe responsable des titres adossés à des créances, lui-même parfaitement intégré à la plateforme mondiale de l’organisation en matière de crédit non traditionnel.
Pourquoi est-ce important?
La plateforme d’instruments de crédit non traditionnels de Gestion de Placements Manuvie | CQS couvre tout le spectre des placements, en termes de liquidité et de risque. Notre gamme de produits est donc complète : elle va des fonds à intérêt quotidien ou mensuel, composés de crédit à actifs multiples ou de titres adossés à des créances, aux mandats de capital réglementaire bancaire à blocage prolongé, en passant par toutes les options intermédiaires.
Nous jouissons donc d’une grande flexibilité, tant en ce qui concerne les risques auxquels nous nous exposons (les prêts et les actifs dont les banques souhaitent se défaire) que la structure du montage financier. Notre plateforme nous permet de prendre part à un large éventail d’opérations liées au capital réglementaire des banques.
Notre approche en matière de placement gagne ainsi en envergure et en souplesse. Signalons d’emblée que les opérations liées au capital réglementaire des banques, ainsi que toutes les émissions de titres de créance structurés, peuvent présenter différents degrés de risque au sein même du montage financier. En réunissant des investisseurs potentiels aux profils diversifiés, nous nous positionnons comme un partenaire de choix pour les banques, qui bénéficient ainsi d’une solution tout-en-un.
Par exemple, il est possible de placer la tranche la moins risquée de l’opération, qui offre un rendement plus faible, dans des fonds composés uniquement de positions acheteuses, et de réserver les titres à plus haut rendement aux produits de capital réglementaire bancaire, comme des instruments prévoyant une période de blocage. Les possibilités offertes par un tel montage en matière de placements sont cruciales.
Comment les opérations liées au capital réglementaire des banques sont-elles structurées?
L’émission de titres peut prendre l’une des trois formes suivantes : une opération bilatérale conclue directement entre le preneur et la banque, une opération concertée réunissant un petit groupe d’investisseurs (souvent trois à cinq) ou une opération syndiquée au profit d’un vaste consortium de participants. Nous privilégions les opérations bilatérales ou concertées.
Dans ce cadre, nous pouvons réellement façonner l’opération, tant sur le plan des risques qu’elle comporte que sur celui de sa structure, sans oublier les aspects liés à la tarification, bien entendu. À l’inverse, dans une opération syndiquée, nous sommes condamnés à accepter le prix proposé.
Décrivez à quoi ressemble une opération d’allègement du capital réglementaire typique?
Pour la banque, l’opération consiste à constituer un portefeuille de prêts, souvent de première qualité, consentis à des emprunteurs de premier ordre, qu’elle utilisera ensuite pour libérer des fonds propres et ainsi pouvoir accorder davantage de crédits à la même clientèle à l’avenir.
L’allègement du capital réglementaire suppose que la banque souscrive une protection contre les risques de crédit, qui constitue en quelque sorte une assurance pour parer aux pertes potentielles de ce portefeuille de prêts. En règle générale, l’institution achète une telle protection pour couvrir une première tranche de pertes, qui peut varier entre 5 % et 10 % selon l’opération. La taille du portefeuille peut également varier, mais elle peut atteindre plusieurs milliards de dollars de prêts, auquel cas la banque recherchera une protection de crédit d’au moins 50 à 100 millions de dollars (soit 5 à 10 % d’un portefeuille d’un milliard de dollars). Il en résulte un profil de risque dont les investisseurs peuvent tirer parti en achetant des billets liés à un incident de crédit.
En contrepartie, le détenteur du titre reçoit généralement un rendement supérieur à un taux de référence, comme le taux de financement à un jour garanti (Secured Overnight Financing Rate, ou SOFR). Actuellement, les rendements offerts se situent entre 7 % et 10 % au-dessus du taux SOFR.1
Comment les opérations d’allègement du capital réglementaire des banques s’inscrivent-elles dans l’univers plus large des titres adossés à des créances?
L’allègement du capital réglementaire est un segment du marché des titres adossés à des créances qui suscite de plus en plus d’intérêt. Ce créneau prend de l’importance depuis quelques années aux États-Unis, où les investisseurs et les banques commencent à s’y intéresser.
Le capital réglementaire bancaire permet d’inclure dans son portefeuille de placements des titres à rendement élevé adossés à des créances de très bonne qualité, ce qui est crucial. Autrement dit, il s’agit d’un instrument procurant un revenu stable et peu volatil, ce qui en fait un atout de taille pour tout portefeuille.
Les billets émis dans le cadre de ces opérations permettent de contrebalancer la volatilité de certains autres titres, ce qui élargit la marge de manoeuvre au sein des portefeuilles de placement.
Les investisseurs y trouvent leur compte, quel que soit le contenu de leur portefeuille, car l’ajout de placements générateurs de revenus comporte de nombreux avantages.
Quelles sont les modalités qui vous incitent à prendre part à une opération donnée, et quelles sont celles qui, au contraire, vous paraissent désavantageuses?
Le marché du capital réglementaire bancaire est très vaste. Les bilans des banques contiennent différents types d’actifs. En tant qu’investisseurs, nous avons donc l’embarras du choix. Comme je l’ai mentionné, notre équipe opère au sein du groupe responsable des titres adossés à des créances et, plus largement, de la plateforme de l’organisation en matière de crédit non traditionnel.
Nous sommes donc en mesure d’évaluer différents risques de crédit, qu’il s’agisse de prêts aux entreprises, de prêts aux particuliers ou de prêts hypothécaires. Pour prendre nos décisions d’investissement, nous prenons en compte différents facteurs, notamment notre appréciation des différents secteurs d’activité et de la conjoncture économique mondiale à différents moments.
À titre d’exemple, depuis quelques années, j’anticipe une augmentation des cas de défaillance chez les entreprises emprunteuses, ce qui me pousse à adopter une posture plus défensive. Nous sommes donc nettement plus exigeants en matière de qualité du crédit et privilégions les prêts consentis aux grandes entreprises plutôt qu’aux PME. Par ailleurs, nous évitons certains pays. Certaines économies européennes ont connu une trajectoire plutôt descendante et nous préférons les exclure d’emblée.
La nature structurée des opérations liées au capital réglementaire des banques nous permet toutefois d’intégrer des modalités soigneusement définies pour parer aux risques extrêmes, ce qui s’avère judicieux compte tenu de l’incertitude croissante sur les marchés. Pour nous prémunir des risques de crédit, nous misons sur des procédés structurels, notamment en prévoyant des mécanismes d’appoint permettant d’améliorer le profil de risque et de limiter les pertes liées au crédit. Ainsi, en cas de défaillance, nous ne serons pas les premiers touchés.
Comment votre équipe s’y prend-elle pour moduler le degré de risque couru à chaque opération?
En négociant avec les banques, nous tentons de les amener à assumer une part des pertes qui pourraient survenir avant que nous ne soyons nous-mêmes touchés. Il existe différents mécanismes pour y parvenir. Nous sommes très soucieux des risques que pose le portefeuille advenant des scénarios que je qualifierais d’extrêmes. Une opération envisagée récemment par notre équipe dans le secteur des marchandises soulevait un tel risque, avec lequel nous n’étions pas à l’aise.
Comme la banque en question cherchait à conclure une opération bilatérale ou concertée, nous avons demandé à ses représentants d’exclure les actifs jugés problématiques du portefeuille de prêts. Les institutions acceptent souvent ces demandes. Cette fois-ci, la banque a refusé. Comme nous n’étions pas disposés à prendre ce risque, nous nous sommes retirés des négociations.
Qu’est-ce qui attend le marché du capital réglementaire bancaire au cours des trois à cinq prochaines années selon vous?
Le marché du capital réglementaire bancaire est en pleine effervescence. Après une croissance plutôt lente depuis sa création, notamment en Europe et au Royaume-Uni, il a connu ces dernières années des éléments catalyseurs. Aujourd’hui, les banques canadiennes procèdent régulièrement à des émissions de titres dans ce secteur.
Cela dit, le changement le plus remarquable, selon nous, est l’engouement naissant dans le secteur bancaire américain, où les opérations d’allègement du capital réglementaire font couler de plus en plus de’ ncre et où les institutions commencent à les utiliser. Ce tournant a également attiré l’attention des investisseurs américains. Ces deux facteurs pourraient entraîner des changements intéressants dans la gestion des fonds propres des banques.
Il faudra toutefois patienter quelques années avant d’assister à cette évolution. Aux États-Unis, les acteurs sur le marché, tous secteurs confondus, ont tendance à adopter une logique plus axée sur le profit que leurs homologues européens. Je m’attends donc à ce que les banques américaines mettent du temps à évaluer les avantages des opérations liées au capital réglementaire et à déterminer comment les intégrer à leurs outils actuels de gestion des bilans, avant de s’engager dans cette voie.
Mais ce jour viendra, selon moi, et le moment venu, le marché bancaire américain pourrait bien s’avérer plus dynamique que les autres, notamment en ce qui concerne les secteurs d’activité d’où proviennent les actifs inclus dans les opérations d’allègement. Si cette hypothèse se confirme, il s’agirait d’un développement très intéressant pour nous, en tant que gestionnaires de fonds ayant recours au capital réglementaire bancaire, car les instruments offerts dans ce créneau élargiraient l’éventail des profils de risque et permettraient ainsi une meilleure diversification.
Quels sont les défis qui attendent le marché?
Le marché des opérations d’allègement du capital réglementaire devrait connaître une croissance marquée, ce qui constitue une arme à double tranchant. Si elle offre de nombreuses opportunités, elle comporte également son lot de risques. Nous assistons à l’arrivée de nouveaux joueurs parmi les institutions et les investisseurs actifs sur le marché, et déjà certaines opérations qui nous paraissent peu attrayantes sur le plan du risque ou de la tarification se metent en place.
Cela dit, on observe le même phénomène sur tous les marchés en plein essor. La situation continuera d’évoluer au cours des prochaines années et nous sommes bien placés pour suivre de près ces développements, comme nous étions déjà actifs dans le milieu du capital réglementaire bancaire en 2014. Notre approche de placement dans ce domaine a fait ses preuves depuis longtemps, tout comme nos modèles et nos outils d’analyse de données.
Nous n’entendons pas déroger à notre philosophie pour la suite. Au contraire, nous continuerons à faire preuve de discipline en appliquant notre approche ascendante, fondée sur les données fondamentales, pour évaluer les titres de créance. Selon moi, nous assisterons à une plus grande différenciation sur le marché du capital réglementaire bancaire au cours des deux à trois prochaines années, tant en ce qui concerne les opérations sous-jacentes, en raison des nouveaux types de risque qu’elles incluent, qu’en ce qui concerne les gestionnaires de fonds qui investissent dans ce créneau, à mesure que leurs portefeuilles refléteront le rendement des titres émis par les banques.
1 Base de données de Structured Credit Investor (SCI), au 8 février 2025. La diversification ne garantit pas de profit et n’élimine pas le risque de perte. Les risques extrêmes sont ceux liés à des événements rares entraînant des pertes financières importantes, se situant dans la queue de la courbe de distribution des probabilités.
Renseignements importants
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