Familiarisez-vous avec les véritables flux de trésorerie

Il y a plusieurs façons d’évaluer une entreprise. Certains ne jurent que par le ratio cours-bénéfice, tandis que d’autres préfèrent le ratio cours-valeur comptable, le ratio cours-ventes ou d’autres ratios. Patrick Blais, directeur général et gestionnaire de portefeuille principal à Gestion d’actifs Manuvie limitée, suit une approche unique et différente. Comme principal outil d’évaluation, il utilise les flux de trésorerie tangibles, parce que, explique-t-il, c’est « l’argent qui entre vraiment dans les poches des actionnaires ». Cette approche peut être très différente des autres types de calcul des flux de trésorerie. Par exemple, son modèle exclut les liquidités affectées au remboursement des dettes, immobilisées dans des créances, couvrant les coûts d’options d’achat d’actions, les dépenses en immobilisations réelles et les impôts différés.

L’approche pleine de bon sens de M. Blais, qu’il utilise pour le Fonds d’actions fondamental Manuvie¹ et la Catégorie équilibrée fondamentale Manuvie, est étonnamment rare dans le monde professionnel des placements. M. Blais attribue cela en partie au fait que, pour évaluer les flux de trésorerie tangibles, il faut un ensemble de compétences spécialisées. Les analystes doivent passer au crible les états financiers d’une entreprise afin de repérer toutes les sources de flux de trésorerie et leur utilisation, et ils doivent suivre ce processus pour un grand nombre de sociétés de divers secteurs et pays. Cependant, si l’on dispose de la bonne équipe, M. Blais estime que se concentrer sur les flux de trésorerie tangibles peut générer d’excellents résultats pour les investisseurs.

« Nous sommes vraiment en mesure de repérer les sociétés solides, qui ne dépendent pas d’autres sources pour générer cette valeur, déclare-t-il. Nous pensons que les [flux de trésorerie tangibles] sont les véritables créateurs de valeur dans une société et nous pensons que cela efface en grande partie les émotions, les opinions et les distorsions présentent sur le marché. »

La direction d’une société est souvent chargée de faire croître les bénéfices, mais, selon M. Blais, la direction peut augmenter les bénéfices en y injectant simplement de l’argent. Cependant, est-ce une stratégie rentable? Est-ce que cela crée de la valeur? Les bénéfices peuvent également être faussés en modifiant les règles comptables. Cela dit, il n’a pas hâte de voir disparaître l’accent mis sur les bénéfices, car cela peut aider les investisseurs comme lui.

« L’accent mis sur les bénéfices, ce n’est que du tapage pour nous et cela crée des occasions », dit-il. Alors que d’autres investisseurs sont à la recherche d’indicateurs de croissance, M. Blais et son équipe peuvent découvrir une société disposant de flux de trésorerie très tangibles dans un secteur peu attrayant, qui affiche des marges élevées, des bénéfices durables et des risques relativement faibles.

Prenons, par exemple, le monde « peu passionnant » de la création d’étiquettes. La plupart des investisseurs n’y pensent pas, mais les étiquettes sont très importantes pour les producteurs. Une étiquette peut différencier un produit sur une étagère, et une fois que le consommateur s’est familiarisé avec elle, elle a plus de valeur pour le producteur. Cela donne un pouvoir de fixation des prix au fabricant d’étiquettes; les clients seront peut-être plus enclins à accepter de faibles augmentations de prix lorsque la notoriété d’une étiquette sera plus grande.

« Ce sont les types de sociétés que nous recherchons, dit M. Blais. Si l’on se concentre sur des faits, sur ces flux de trésorerie, sur ces données, on fait moins d’erreurs, on repère plus de sociétés prometteuses et, avec le temps, on constitue un meilleur portefeuille pour les clients. »

M. Blais mesure la qualité, la durabilité et la valorisation d’une société avant de prendre la décision d’investir. Il définit la qualité comme un avantage concurrentiel solide ou un « fossé concurrentiel ». La durabilité signifie affecter les flux de trésorerie de manière appropriée à des secteurs d’activité durables ou les restituer aux investisseurs sous forme de dividendes ou de rachats d’actions. Évaluer un titre consiste à examiner à la fois le potentiel de hausse et le risque de baisse. Comme le souligne M. Blais, « si une société génère d’importants flux de trésorerie disponible tangibles, le recul aura un plancher. Les dégâts seront limités. »

En résumé, il explique que cette approche permet de repérer les sociétés potentiellement mieux protégées en période de recul des marchés. Dans le secteur canadien de l’énergie, par exemple, un certain nombre de sociétés ont publié ce qui à première vue était d’importants flux de trésorerie, vers la fin de 2015 et au début de 2016. En réalité, une grande partie de ces flux de trésorerie étaient attribuables à un effet de levier. Ils n’étaient donc ni solides ni tangibles, et ils se sont évaporés lorsque ces sociétés n’ont pas pu continuer à les financer. Rechercher les sociétés qui disposaient effectivement de flux de trésorerie solides et tangibles a amené l’équipe à se tourner vers des sociétés énergétiques qui ne dépensaient pas autant pour faire croître leur production.

« En période de ralentissement économique, les sociétés énergétiques que nous détenions disposaient d’amples liquidités [et] elles continuaient de générer des flux de trésorerie disponible [tangibles], car leurs activités étaient rentables et nécessitaient peu de capital pour les faire croître. D’autre part, elles étaient en mesure de surmonter une période difficile. En fait, elles ont acheté toutes les entreprises plus faibles qui disposaient d’actifs de qualité, explique M. Blais. Donc, elles sont devenues plus fortes, meilleures et de plus grande valeur. En fait, elles sont parmi les plus performantes des sociétés de nos portefeuilles même si elles ont dû surmonter un recul des prix du pétrole ». Les actions de certaines d’entre elles, ajoute-t-il, s’échangent à un cours supérieur à ce qu’il était lorsque le prix du baril de pétrole était de 100 $ US.

En ce qui concerne le Fonds d’actions fondamental Manuvie¹ et la Catégorie équilibrée fondamentale Manuvie, M. Blais a tendance à privilégier les sociétés des secteurs des produits industriels, des technologies de l’information et de la consommation et à sous-pondérer les sociétés de secteurs tels que l’immobilier, les services publics et les matières premières qui sont plus exigeantes en capital et nécessitent un important effet de levier pour générer ne serait-ce qu’un faible rendement. Par le passé, l’approche suivie par son équipe a permis de dégager un rendement reflétant 90 % à 95 % de la hausse d’un marché en progression rapide, mais elle excelle particulièrement lorsque les marchés connaissent des difficultés et affichent un fort recul.