Reprise économique au Canada – retardée et non déraillée

Bien que le Canada soit encore en train de travailler pour se sortir de la pandémie de COVID-19, nous croyons que l’économie canadienne enregistrera une solide performance au cours de la seconde moitié de l’année grâce à des politiques fiscales et monétaires accommodantes et à une accélération de la reprise économique aux États-Unis.

La semaine prochaine en sera une importante pour le Canada, car la ministre des Finances, Chrystia Freeland, doit dévoiler le budget fédéral et la Banque du Canada doit annoncer sa dernière décision en matière de politique monétaire. Pendant ce temps, une troisième vague de la COVID-19 fait rage, le marché immobilier canadien est en feu, le dollar canadien est fort et le marché boursier canadien continue d’atteindre de niveaux sommets. Comment démêler le tout? Nous vous présentons nos réponses aux questions fréquemment posées et qui nous semblent les plus pertinentes pour les investisseurs. 

La troisième vague de la pandémie de COVID-19 : Quelles sont les implications pour l’économie?

À notre avis, la dernière éclosion de COVID-19 et son impact devraient être perçus comme un retardement (et non comme un déraillement) de la reprise économique au Canada. Nous croyons que le Canada est de trois à six mois derrière les États-Unis en ce qui concerne la réouverture économique. Cependant, cela implique que certains des signes pointant vers une amélioration économique qu’on a vus en mars (par exemple, la création de 303 000 emplois durant le mois1) sont vus en quelque sorte comme étant de la vieille information qui ne représente pas la situation économique actuelle. En effet, pour les mois d’avril et de mai, nous allons vraisemblablement voir beaucoup de distorsions dans les données et un risque de baisse accru. La confiance des entreprises canadiennes et leurs niveaux d’investissement, qui sont relativement faibles depuis un certain temps, demeurent des sujets de préoccupation pour nous, tant à court terme que dans une perspective à plus long terme. 

Cependant, nous pensons que l'impact économique de la dernière éclosion de COVID-19 sera mitigé par :

  • Le soutien budgétaire extraordinaire et continu qui a permis de limiter les pertes d'emplois et de faire en sorte que la population active au Canada reste élevée (notamment par rapport aux États-Unis). Nous ne nous attendons pas à une accélération de la création d’emplois en avril et en mai, mais plutôt à un plafonnement.
  • Alors que l'Europe et plusieurs marchés émergents clés sont également aux prises avec une recrudescence des cas de COVID-19, l'économie américaine, qui est en train de rouvrir, montre des signes de forte reprise. Cela devrait soutenir la croissance canadienne grâce aux exportations et conférer une valeur relative positive à la toile de fond macroéconomique canadienne par rapport à plusieurs autres grands marchés développés.
  • La première vague de la pandémie de COVID-19 a peut-être suscité des inquiétudes quant à la stabilité financière et à un éventuel choc de richesses avec les cours boursiers s’effondrant (bien que brièvement), mais les conditions financières se sont considérablement assouplies depuis. Ironiquement, la combinaison de l'augmentation des prix des maisons et de la hausse des marchés boursiers constitue un choc de richesses positif pour une partie des Canadiens.
  • Bien que l'administration du vaccin au Canada soit lente par rapport aux États-Unis et au Royaume-Uni, le rythme s'accélère, ce qui limite la durée pendant laquelle la mobilité sociale sera limitée.

Nombre de personnes ayant reçues au moins une dose du vaccin contre la COVID-19 (pour 100 personnes)

Source: Our World in Data, Macrobond, Gestion de placements Manuvie, au 14 avril 2021.

Ultimement, la troisième vague de la COVID-19 représente une autre « pause » pour la croissance et entraîne des risques de baisse accrus. Toutefois, les marchés financiers, qui sont par nature tournés vers l'avenir, feront ce qu'ils ont fait au cours des 12 derniers mois : se concentrer sur le potentiel après-pandémie (avec un petit coup de pouce de la part des responsables des politiques fiscales et monétaires).

Est-ce que le marché immobilier canadien est en train de surchauffer?

Les prix des propriétés au Canada sont en forte hausse2 et cela s'explique en grande partie par la faiblesse des taux d'intérêt, les mesures de relance budgétaire et les niveaux d'emploi élevés chez les propriétaires (par rapport aux locataires à faible revenu). De plus, des facteurs stratégiques à plus long terme tels que la démographie, l'immigration ainsi que des problèmes d'offre à court terme restent en jeu. Cependant, certains éléments indiquent que la spéculation sur les prix s'étend au-delà des grandes villes comme Toronto et Vancouver, où le niveau d'activité suggère que nous pourrions être plus proches du territoire d’une « bulle immobilière » que des fondamentaux du marché. 

Nous gardons un œil sur les défauts de paiement des prêts hypothécaires (qui restent extrêmement faibles) et sur la probabilité d'une contagion financière qui serait causée par une forte baisse des prix de l'immobilier future, mais nous ne nous attendons pas à ce qu'un tel événement se matérialise bientôt, car les taux d'intérêt devraient rester bas, le soutien fiscal continuera à stimuler l'activité économique (ce qui devrait continuer à soutenir le marché de l'immobilier, au moins en partie) et nous ne sommes pas susceptibles d'assister à un important choc négatif au niveau de l'emploi.

Cela dit, la flambée des prix des logements comporte des risques importants pour l'économie canadienne et pourrait avoir des répercussions secondaires tout aussi importantes.

  1. La flambée des prix des logements pourrait mettre en péril la compétitivité des entreprises dans les grandes villes urbaines. À mesure que les coûts du logement augmentent, il pourrait devenir de plus en plus difficile pour les entreprises d'attirer et de retenir les travailleurs. De plus, les entreprises pourraient être confrontées à une inflation des salaires due à la pression des coûts (c.-à-d. les employés exigeraient des salaires plus élevés pour suivre la hausse du coût de la vie). Cette hausse des salaires est généralement associée à une « mauvaise inflation », car souvent cette inflation ne se traduit pas par des améliorations de la productivité ou une meilleure croissance.
  2. Nous nous attendons à voir une pression croissante sur le gouvernement fédéral et les organismes de réglementation pour qu'ils s'attaquent à ce problème, ce qui, une fois de plus, introduirait de l'incertitude (et des opportunités) dans une optique macroéconomique. Le Bureau du surintendant des institutions financières (l'organisme de réglementation bancaire du Canada) a récemment proposé de resserrer le taux d'admissibilité minimal du pays pour les prêts hypothécaires non assurés3. Il s'agit là d'une autre tentative d'écarter les emprunteurs à risque du marché immobilier. Toutefois, cette mesure pourrait également finir par exclure un grand nombre d'acheteurs d'une première maison, ce qui permettrait donc de réduire le risque systémique, mais pas d’améliorer la crise de l’accessibilité. Selon nous, toute réponse politique devra inévitablement s'orienter vers la résolution du problème de l'offre, incluant la construction d'unités locatives spécialement conçues pour cela. Bien qu'il faille attendre plusieurs années avant que ces nouvelles unités ne soient disponibles, cette approche serait positive pour la croissance et pourrait être un moyen positif afin de sortir de ce marché immobilier en surchauffe.  
  3. La hausse des coûts de logement, combinée avec une hausse des frais de garde d'enfants, pourrait également entraîner des mouvements de populations intraprovinciaux plus importants, car les travailleurs quittent les villes où le coût de la vie est plus élevé (par exemple, Toronto) pour aller s'installer dans des régions plus abordables. En effet, entre juillet 2019 et juillet 2020, 50 000 personnes ont quitté la région du Grand Toronto pour d'autres régions de l'Ontario,4 et nous nous attendons à ce que cette tendance s'accentue. À notre avis, c'est une évolution qui pourrait présenter des risques pour certaines régions et des opportunités pour d'autres. Dans une perspective à plus long terme, cela pourrait avoir des implications pour les investisseurs dans les fiducies de placement immobilier.
« La confiance des entreprises canadiennes et leurs niveaux d’investissement, qui sont relativement faibles depuis un certain temps, demeurent des sujets de préoccupation pour nous, tant à court terme que dans une perspective à plus long terme. »

Quelle est la prochaine étape pour la Banque du Canada?

La Banque du Canada a déjà laissé sous-entendre5 qu'elle allait probablement annoncer ses plans afin de réduire ses achats d'actifs lors de sa réunion du 21 avril. Bien qu'il soit logique de remettre en question le moment de la potentielle annonce étant donné que le pays est au milieu d'une autre éclosion de COVID-19, la Banque du Canada n'a pas vraiment le choix. En effet, la banque centrale détient plus de 30% de la dette publique canadienne et, si elle ne réduit pas ses achats, elle pourrait posséder plus de 60% de toutes les obligations gouvernementales du pays d'ici un an. C'est plus qu'une simple question d'optique – cela pourrait nuire au fonctionnement des marchés. De plus, la Banque du Canada a acheté près de 80% des émissions d'obligations du gouvernement fédéral au cours de la dernière année fiscale. Étant donné que le gouvernement fédéral est susceptible d'annoncer des plans pour réduire le montant de ses émissions d'obligations au cours de la prochaine année fiscale, la Banque du Canada n'aura guère d'autre choix que de réduire ses achats pour maintenir sa part actuelle d'obligations du gouvernement fédéral dans le marché.  

Portion de la dette publique d'un pays détenue par sa banque centrale

Source: Banque du Japon, Réserve fédérale des États-Unis, Banque du Canada, Macrobond, Gestion de placements Manuvie, en date du mois de mars 2021. Les zones grises représentent chacune une récession. 

Entre-temps, les taux obligataires aux États-Unis se sont finalement stabilisés après une hausse importante. Étant donné la forte corrélation entre les taux d'intérêt canadiens et américains, cette pause est la bienvenue. De plus, bien que le dollar canadien se soit apprécié d’environ 5% par rapport au dollar américain comparativement à avant la pandémie de COVID-196, l'appréciation s'est stabilisée récemment à, selon nous, des niveaux confortables. Peut-être plus important encore, le prochain budget fédéral est susceptible d'apporter un soutien continu et mieux ciblé à l'économie canadienne versus des achats d'actifs qui font légèrement baisser les taux d'intérêt.

Cela dit, nous pensons que la Banque du Canada voudra s'assurer que ces potentielles annonces de réduction d’achat d’actifs soient considérées comme une nécessité technique et non comme un resserrement monétaire proactif. En fait, la Banque du Canada l'a déjà fait auparavant. Elle a été la première banque centrale mondiale à réduire ses achats d'actifs en octobre dernier8 et a réussi à modifier légèrement sa politique en déplaçant ses achats plus loin sur la courbe de rendement. Selon nous, si la Banque du Canada devait annoncer son intention de réduire son programme d'achat d'actifs le 21 avril, il est probable qu'elle inclue dans son annonce un ou plusieurs des éléments suivants en échange :

  • Des prévisions plus fermes visant à maintenir les taux d'intérêt à court terme à un niveau bas et à garantir aux investisseurs qu'une hausse du taux directeur n'est pas probable avant une certaine date (par exemple, 2024).
  • Annoncer une augmentation de l'échéance moyenne de ses achats d'actifs pour aplatir la courbe de rendement (comme elle l'a fait à la fin de l'année dernière). Dans la même optique, la réduction d’achat d’actifs pourrait aussi cibler les obligations à deux-trois ans, si la Banque du Canada estime que le fait de raffermir ses prévisions (comme mentionné au point précédent) peut maintenir efficacement les taux d’intérêt à court terme bas.  
  • Le gouverneur de la Banque du Canada, Tiff Macklem, pourrait également mentionner des instruments de politique monétaire tels que le contrôle de la courbe de rendement lors de sa conférence de presse accompagnant l'annonce de la politique le 21 avril. En effet, les banques centrales veulent que leur message soit clair et bien reçu par les marchés.

Cela dit, nous estimons qu'il y a de 20 à 30% de chances que la Banque du Canada choisisse de retarder la mise en œuvre de sa réduction d’achat d’actifs, préférant fournir un soutien extraordinaire supplémentaire d'environ six semaines alors que le Canada traverse la troisième vague de la pandémie de COVID-19. Quoi qu'il en soit, nous pensons que la Banque du Canada fera tout en son possible pour contenir la hausse des taux d’intérêt jusqu'à ce qu’elle soit convaincue que le pire est passé.  

Qu'est-ce qui compte le plus dans le budget canadien ?

En ce qui concerne le budget de cette année, nous nous concentrerons sur trois éléments d'information importants qui éclaireront nos prévisions de vue en tant qu’économistes et investisseurs :  

  1. À notre avis, en ce qui concerne le marché des taux d’intérêt, nous croyons qu’il est peut-être plus important de se concentrer sur le moment et la façon dont les dépenses du gouvernement sont financées, plutôt que sur quels éléments ces dépenses du gouvernement seront déployées. Ainsi, la stratégie de gestion de la dette dans le budget pourrait être la plus pertinente pour les marchés. Le gouvernement fédéral a laissé sous-entendre qu'il cherchait à prolonger l'échéance de sa dette. Si cela se confirme, on pourrait vraisemblablement assister à une pentification de la courbe de rendement. De plus, si les dépenses doivent être financées bientôt (c.-à-d. d'ici leux prochaines années), nous devrions assister à une augmentation des émissions de titres de créance du gouvernement fédéral sur un horizon à court terme, ce qui soutiendra également une pentification de la courbe. Naturellement, l'inverse est aussi vrai.
  2. Les dépenses d'infrastructure sont généralement vues d'un bon œil parce qu'elles ont tendance à avoir des multiplicateurs de croissance plus élevés au fil du temps. Une plus grande part du financement allouée à des projets générateurs de croissance peut certainement contribuer à une amélioration des prévisions de croissance du Canada, tout comme les grands projets d'infrastructure aux États-Unis améliorent déjà les perspectives économiques du pays. Toutefois, les programmes d'infrastructure sont plus susceptibles d'améliorer les perspectives économiques en 2025 (et au-delà) que dans l'immédiat. Comme l'a noté le Fonds Monétaire International, la mise en œuvre des projets d'infrastructure prend généralement de trois à sept ans.9 De plus, l'endroit où l'argent est dépensé ainsi que le type d'infrastructure peuvent également avoir des répercussions différentes sur la croissance et l'inflation. Dans un autre ordre d’idées, nous pensons qu'il vaut la peine de souligner que les services de garde d'enfants peuvent également être considérés comme une infrastructure économique, car il a été démontré empiriquement qu'ils augmentent les taux de participation des femmes au marché du travail10 et soutiennent la croissance à plus long terme. Donc, toute initiative du gouvernement fédéral en ce sens devrait être prise en considération.
  3. Nous ne pensons pas que les repères budgétaires traditionnels tels que le ratio dette/PIB soient essentiels dans ce budget, mais les marchés chercheront tout de même pour des éléments rassurants en ce qui concerne les dépenses publiques. Cependant, ils vont probablement regarder au niveau du coût de la dette (p. ex. les frais du service de la dette et les frais du service de la dette en proportion du PIB) plutôt qu’au niveau du montant de la dette. Le fait de se concentrer sur le coût de la dette plutôt que sur le montant de la dette pourrait, en fait, permettre au gouvernement d’éviter des restrictions inutiles au niveau de ses dépenses tout en tenant compte de la dynamique des taux d'intérêt lors d’une reprise. Nous pensons que les marchés répondront autant favorablement à un nouvel indicateur rassurant qu'ils le faisaient auparavant vis-à-vis un indicateur traditionnel.  

Est-ce que l’appréciation du dollar canadien est terminée?

Malgré certains obstacles économiques à court terme, nous nous attendons à ce que le dollar canadien (CAD) s’apprécie modestement par rapport au dollar américain (USD) au cours des 12 prochains mois. Selon nos modèles, le CAD pourrait s’apprécier à 1,20 USD/CAD, alors qu’il se transige présentement autour de 1,25 USD/CAD. Selon nous, les facteurs supportant le dollar canadien au cours des prochains mois sont les suivants :

  • Des prix du pétrole un peu plus hauts
  • La Banque du Canada qui commence à réduire son programme d'achat d'actifs avant (ou en même temps) que la Réserve fédérale américaine, ce qui résulte en des écarts de taux d’intérêt entre les deux pays qui sont plus favorables (ou neutres) au CAD. 
  • Une activité commerciale mondiale accrue
  • Une forte croissance économique aux États-Unis qui alimente la croissance au Canada
  • Sur un plan plus technique, notre analyse suggère que les tendances saisonnières, le positionnement actuel du marché et le sentiment pointent également vers un CAD plus fort au T2 et au T3.

Le principal risque pour nos perspectives d’un dollar canadien plus fort est un changement important dans l’appétit pour le risque des investisseurs à l’échelle mondial. En effet, les mouvements du CAD depuis le début de la pandémie suivent étroitement ceux d’indicateurs de risque tels que l'indice S&P 500 et le dollar australien, et il est donc logique de supposer que, si le l’appétit pour le risque diminue, le CAD pourrait avoir des difficultés. Cependant, comme toujours, même si nous nous attendons à ce que le dollar canadien s’apprécie par rapport au dollar américain au cours de la prochaine année, le chemin pour y parvenir sera probablement parsemé d’embuches et d'épisodes de volatilité.

Est-ce que les actions canadiennes sont attrayantes dans un environnement de troisième vague?

À notre avis, la réponse est : absolument. Les actions canadiennes, telles que représentées par l'indice composé S&P/TSX, ont rarement été uniquement fonction de l'environnement économique canadien sous-jacent. En effet, nos perspectives se fondent sur les facteurs suivants :  

  • Sur une base ajustée pour les devises, nous prévoyons que l'indice composé S&P/TSX surpassera l'indice S&P 500 (pour qui nos perspectives sont aussi favorables) au cours des 12 prochains mois.  
  • Au moment d’écrire ces lignes, le ratio cours/bénéfices prévisionnel de l'indice composé S&P/TSX est de 16,3x, soit 23% de moins que celui de l'indice S&P 5006 – un écart que nous n'avions pas vu depuis longtemps.  

Nous trouvons également les actions canadiennes intéressantes d’un point de vue tactique. À court terme, nous pensons que le marché boursier canadien pourrait bénéficier de sa forte exposition aux secteurs cycliques, soit les secteurs financiers, de l’énergie et des matériaux. Ces secteurs représentent plus de 50% de l'indice composé S&P/TSX, mais seulement moins de 20% de l'indice S&P 500.6 Naturellement, nous nous attendons à ce que les services financiers profitent d'un environnement de taux d'intérêt plus élevés et à ce que les secteurs de l'énergie et des matériaux bénéficient de la réouverture mondiale. Il est également probable que l'environnement de marché actuel attire les investisseurs internationaux, qui avaient peut-être délaissé les actions canadiennes ces dernières années.

1 Statistique Canada, 9 avril 2021. 2  « Canadian Housing Boom Raises Concerns, With Homes Selling Far Above Ask Prices, » Wall Street Journal, 24 mars 2021. 3 « Le BSIF propose un nouveau taux admissible minimal applicable aux prêts hypothécaires non assurés », Bureau du surintendant des institutions financières, 8 avril 2021. 4 Statistique Canada, 18 janvier 2021. 5 « Discours de Toni Gravelle, sous-gouverneur à la Banque du Canada, » Banque du Canada, 23 mars 2021. 6 Bloomberg, Macrobond, en date du 14 avril 2021. 7 CIBC, mars 2021. 8 « La Banque du Canada maintiendra le taux directeur au niveau actuel jusqu’à l’atteinte de l’objectif d’inflation, et rééquilibre son programme d’assouplissement quantitatif, » Banque du Canada, 28 octobre 2020. 9 « Moniteur des finances publiques, » Fonds monétaire international, octobre 2020. 10 « COVID-19 widens gender gap in labor force participation in some but not other advanced economies, » Peterson Institute for International Economics, 15 décembre, 2020.

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Frances Donald

Frances Donald, 

Économiste en chef, Monde et chef mondiale, Stratégie macroéconomique, Équipe Solutions multiactifs, Gestion de placements Manuvie

Gestion de placements Manuvie

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