Le marché des obligations à rendement élevé ne laisse pas entrevoir de récession

Les rendements ont bougé rapidement pour bon nombre de composantes du marché des obligations cette année, tout particulièrement pour les obligations à rendement élevé. Toutefois, les obligations à rendement élevé constituent-elles un placement intéressant, ou devons-nous plutôt voir cette situation comme un signal d’alarme de récession à venir? Selon nous, cette catégorie d'actif procure une stabilité et une utilité fondamentales, même quand une récession s’annonce.

À l’heure actuelle, les investisseurs doivent gérer une série de changements possibles à long terme, dont une inflation structurelle accrue, la hausse rapide des taux d’intérêt et l’amplification de la volatilité. Ces enjeux préoccupent tant les détenteurs d’actions que les détenteurs de titres à revenu fixe.

Par exemple, tout au long du premier semestre de 2022, les obligations à rendement élevé ont subi un ajustement fulgurant qui a causé bien des maux de tête aux investisseurs dans cette catégorie d’actif. Les écarts, ou la différence entre le rendement des obligations à rendement élevé et celui des bons du Trésor américain à échéances semblables, se sont creusés pour passer de 343 points de base (pb) à la fin d’avril à 587 pb à la fin de juin, pour ainsi dépasser l’écart moyen sur 10 ans de 451 pb.

Les niveaux du marché ont continué de subir des variations considérables, alors que les écarts ont renoué avec la moyenne à long terme en juillet dans le cadre du redressement du marché. Comme le rendement des obligations va dans le sens contraire des cours, l’ampleur des écarts fulgurants qui ont eu lieu au premier semestre a reflété une déflation tout aussi rapide du cours des obligations, ce qui a entraîné une baisse de nombreux portefeuilles de placement, ainsi que la suspension d’émissions à venir pour les entreprises qui émettent des titres de créance à rendement élevé.

Comment interpréter les mouvements rapides des rendements obligataires actuels?

Taux de rendement effectif (en %) du marché des titres à rendement élevé

Comment devons-nous interpréter la hausse rapide des rendements obligataires ? Le graphique linéaire illustre l'évolution du rendement de l'univers des obligations à haut rendement de juillet 2012 à juillet 2022. En 2022, les rendements ont fortement augmenté au cours de la première moitié de l'année, puis ont fortement baissé en juillet. Comment devons-nous interpréter la hausse rapide des rendements obligataires ? Le graphique linéaire illustre l'évolution du rendement de l'univers des obligations à haut rendement de juillet 2012 à juillet 2022. En 2022, les rendements ont fortement augmenté au cours de la première moitié de l'année, puis ont fortement baissé en juillet.

Source : Bloomberg et Gestion de placements Manuvie. Données du 31 juillet 2012 au 31 juillet 2022. Données fondées sur l’indice ICE (Intercontinental Exchange) BofA (Bank of America) U.S. High Yield, qui s’aligne sur le rendement des obligations de sociétés américaines libellées en dollars américains et de qualité inférieure qui sont émises sur le marché intérieur américain, et il comprend les émissions dont la cote de crédit est inférieure ou égale à BBB.

Le manque de nouvelles émissions à l’heure actuelle reflète possiblement un autre changement qui perdure quant au refinancement de dettes de sociétés, alors que les sociétés pourraient collectivement trouver la capacité de financer leurs activités sans faire appel au marché des titres à rendement élevé. Cette possibilité en soi pourrait constituer une force plutôt qu’une faiblesse pour les sociétés.

Mais de nombreux investisseurs, tout particulièrement ceux qui n’ont pas attendu le redressement du marché des titres à rendement élevé de juillet, se demandent si la baisse des rendements des obligations à rendement élevé au premier semestre cache un côté plus sombre du marché des titres à rendement élevé.

Le risque de crédit n’est pas en cause

Bien au contraire. Nous sommes d’avis que les investisseurs devraient voir plus loin que la volatilité, car ce secteur offre des possibilités de placement à long terme.

Du point de vue du risque de crédit, deux séries de données clés montrent que les émetteurs d’obligations à rendement élevé tirent déjà profit de cette situation et non des signes de faiblesse. Selon nous, cette constatation s’avère exacte tout particulièrement pour les titres de créance des catégories de qualité supérieure. Les taux de défaillance relatifs aux titres à rendement élevé, qui servent à évaluer le rythme de l’incapacité des sociétés à rembourser leurs dettes, se situent à l’heure actuelle aux niveaux les plus faibles jamais vus depuis des décennies. Par contre, le taux de recouvrement, qui sert à évaluer la capacité des investisseurs à récupérer le capital d’émetteurs défaillants, se situe à un niveau supérieur à la moyenne à long terme.

Bien que les observateurs aient pu interpréter le creusement des écarts comme un signe avant-coureur de perturbations économiques, nous n’avons pas vu d’effondrement pris en compte dans les segments de qualité supérieure du marché des titres de catégorie inférieure lors du récent repli.

Les taux de défaillance pour les titres à rendement élevé sont faibles alors que les taux de recouvrement sont élevés par rapport aux normes historiques

Le graphique linéaire comparatif illustre la hausse et la baisse à long terme du taux de défaillance des obligations à haut rendement et la hausse et la baisse du taux de recouvrement des obligations à haut rendement, du début des années 1980 à aujourd'hui. Actuellement, l'écart entre ces taux est important, les défaillances se situant à des niveaux historiquement bas et les taux de recouvrement à des niveaux historiquement élevés.

Source : JPMorgan, 30 juin 2022. Données sur les taux de défaillance depuis le début de l’année jusqu’au 30 juin 2022. « Gauche » désigne l’échelle de gauche. « Droite » désigne l’échelle de droite.

Si une récession devait se produire, nous nous attendrions sans doute à ce que cet écart diminue, donc que les taux de défaillance grimpent que les taux de recouvrement diminuent. Nous croyons également que cette tendance se ferait sentir plus intensément dans les segments de qualité inférieure du marché des titres à rendement élevé, et que cette tendance n’atteindrait possiblement pas tous les segments de qualité supérieure. Selon nous, de nombreux titres de qualité supérieure parmi les émetteurs traditionnels de titres de créance à rendement élevé, notamment dans le secteur pertinent des technologies de l’information, sont en mesure de résister, de par leur cours, aux perturbations actuelles sur les marchés qui découlent de l’inflation.

Les obligations à rendement élevé sont moins touchées par les changements de taux d’intérêt que les indices obligataires populaires

Le contexte actuel de faiblesse historique des taux de défaillance et de taux de recouvrement élevés est digne de mention, compte tenu des perturbations économiques subies récemment en raison de la pandémie, mais compte tenu également de la situation relative aux taux d’intérêt en 2022. Les taux d’intérêt ont grimpé en flèche cette année, principalement en raison des tentatives de la Réserve fédérale américaine de limiter l’inflation. Dans un tel contexte, les détenteurs de titres à revenu fixe font face à deux difficultés : le rendement des obligations à coupons à taux fixe sera au ralenti tant que les taux continueront d’augmenter et le pouvoir d’achat tiré des revenus générés par les titres de créance diminuera tant que l’inflation ne sera pas contrôlée.

C’est pourquoi la durée des obligations est d’une importance capitale. Et pourquoi les obligations à rendement élevé ne constituent pas des actifs de longue durée, car leur sensibilité aux changements de taux d’intérêt est inférieure à celle d’autres types d’actifs à revenu fixe, comme les obligations de sociétés de la catégorie investissement ou un indice de référence général comme l’indice Bloomberg U.S. Aggregate Bond (U.S. Agg). De plus, le taux de rendement effectif actuel, qui se situe environ à 7,5 %, est supérieur aux rendements à long terme sur les marchés boursiers, mais les obligations à rendement élevé, sur une base historique, ont connu moins de volatilité que les actions parmi les cycles du marché.

La durée des obligations à rendement élevé est plus courte que celle de bon nombre d’autres actifs à revenu fixe

Segment du revenu fixe Durée effective (années)
Obligations à rendement élevé 4,24
Obligations de sociétés 7,41
Marché global des titres américains à revenu fixe 6,38
Obligations internationales 7,02
Source : Bloomberg, au 31 juillet 2022. Les obligations à rendement élevé sont représentées par l’indice ICE BofA U.S. High Yield, qui s’aligne sur le rendement des obligations de sociétés américaines libellées en dollars américains et de qualité inférieure qui sont émises sur le marché intérieur américain, et il comprend les émissions dont la cote de crédit est inférieure ou égale à BBB. Les obligations de sociétés sont représentées par l’indice Bloomberg U.S. Corporate, qui s’aligne sur le rendement du marché des obligations de sociétés américaines libellées en dollars américains et de qualité investissement, à taux fixe et imposables. Le marché global des titres américains à revenu fixe est représenté par l’indice Bloomberg U.S. Aggregate Bond, qui s’aligne sur le rendement des obligations américaines de catégorie investissement des marchés des titres de gouvernements, des titres adossés à des actifs et des titres de créance de sociétés. Les obligations de sociétés internationales sont représentées par l’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond, qui s’aligne sur le rendement de titres de créance mondiaux de qualité sur les marchés des titres du Trésor à taux fixe, des obligations liées aux gouvernements, des obligations de sociétés et d’obligations titrisées. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.

La capacité des obligations à rendement élevé d’offrir une diversification

Même si personne ne peut prédire avec exactitude le rendement de toute catégorie d’actif, nous pouvons analyser les données et en tirer des conclusions raisonnables sur l’exposition, par inadvertance, des portefeuilles d’investisseurs à des niveaux démesurés de risque. Une vaste proportion des portefeuilles de titres à revenu fixe des investisseurs s’appuie sur les indices généraux comme le U.S. Agg, ce qui sous-entend habituellement une exposition accrue aux risques de taux d’intérêt et des antécédents de rendements négatifs en situation favorable aux hausses de taux.

À notre avis, le plus grand risque lié aux placements à l’heure actuelle ne découle pas des données fondamentales sur le crédit. Le système ne cache aucun secret financier de bien préoccupant et nous n’entrevoyons pas une exposition au surendettement des banques en raison de la surchauffe de l’immobilier. Même si les rendements continuent de fluctuer en fonction de la confiance entourant le risque de récession, nous persistons à dire que les titres à rendement élevé doivent être envisagés sérieusement dans le contexte de hausse des taux de rendement effectifs et des possibilités de rendements corrigés du risque à long terme pour les investisseurs à la recherche de revenus.

Obligations à rendement élevé : comment exploiter leur plein potentiel et pourquoi?
Envisagez de légères corrections à votre répartition en obligations de base pour stimuler le rendement de votre portefeuille.
Réduisez l’exposition au marché des actions, ce qui pourrait diminuer la volatilité du portefeuille dans son ensemble.

Une crise généralisée dans le secteur de la santé, comme une pandémie mondiale, pourrait entraîner une forte volatilité des marchés, la suspension et la fermeture des opérations de change, et affecter le rendement des fonds. Par exemple, le nouveau coronavirus (COVID-19) a considérablement perturbé les activités commerciales à l’échelle mondiale. Les répercussions d’une crise sanitaire ainsi que d’autres épidémies et pandémies qui pourraient survenir à l’avenir pourraient avoir des répercussions sur l’économie mondiale qui ne sont pas nécessairement prévisibles à l’heure actuelle. Une crise sanitaire peut exacerber d’autres risques politiques, sociaux et économiques préexistants. Cela pourrait nuire au rendement du portefeuille, ce qui entraînerait des pertes sur votre placement.

Les placements comportent des risques, y compris le risque de perte du capital. Les marchés des capitaux sont volatils et peuvent considérablement fluctuer sous l’influence d’événements liés aux sociétés, aux secteurs, à la politique, à la réglementation, au marché ou à l’économie.  Ces risques sont amplifiés dans le cas des placements effectués dans les marchés émergents. Le risque de change s’entend du risque que la fluctuation des taux de change ait un effet négatif sur la valeur des placements détenus dans un portefeuille.

Les renseignements fournis ne tiennent pas compte de la convenance des placements, des objectifs de placement, de la situation financière ni des besoins particuliers d’une personne donnée. Nous vous invitons à évaluer la convenance de tout type de placement à la lumière de votre situation personnelle et à consulter un spécialiste, au besoin.

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À propos de Gestion de placements Manuvie

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Caryn E. Rothman, CFA

Caryn E. Rothman, CFA, 

Gestionnaire de portefeuille principale et chef, Titres de créance mondiaux, Gestion de placements Manuvie

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