Qu’est-ce que la courbe de rendement?

En dehors des spécialistes des marchés obligataires, les investisseurs ne font habituellement pas attention à la courbe de rendement, sauf quand les choses tournent mal. Mais quand cette courbe prend une forme qui suggère que l’économie entame une période difficile ou même qu’elle se dirige vers une récession, elle est soudainement scrutée à la loupe. C’est ce qui s’est passé en 2022 : un segment de la courbe s’est inversé et le rendement d’une obligation du gouvernement du Canada à 2 ans a dépassé le rendement de son équivalent à 10 ans, un fait rare qui a défrayé la chronique.

What’s the yield curve and what should bond investors make of the warning it just sent?

Cette inversion est apparue la première fois en juillet 2022, principalement en raison des hausses de taux d’intérêt appliquées à un rythme soutenu par la Banque du Canada. La courbe de rendement de l’obligation du gouvernement du Canada à 2 ans a grimpé jusqu’à 3,25 %, juste au-dessus du rendement de 3,24 % de l’obligation à 10 ans. Depuis cette date, l’écart entre l’émission à 2 ans et son équivalent à 10 ans a continué de se creuser, ce qui pourrait être un signe avant-coureur pour les marchés.

La forme de la courbe de rendement du Canada a connu des changements rapides depuis l’inversion en 2022

Rendements d’obligations du gouvernement du Canada à échéances diverses, sur deux dates données (en %)

Graphique montrant la forte inversion de la courbe des taux depuis sa première inversion à l'été 2022. Graphique montrant la forte inversion de la courbe des taux depuis sa première inversion à l'été 2022.

Source : Banque du Canada, au 20 avril 2023

La courbe de rendement — notions de base

Pourquoi les investisseurs devraient-ils se soucier d’un aplatissement ou d’une inversion de la courbe de rendement? Et quelles pourraient être les répercussions de cette récente inversion sur l’économie? Pour commencer, il est important de savoir à quoi ressemble une courbe ou une progression normale pour des obligations de différentes échéances.

La courbe de rendement indique les différences relatives entre les rendements des obligations à échéances diverses. En temps normal, si les autres caractéristiques comme la qualité de crédit sont identiques, une obligation avec une échéance à 2 ans devrait avoir un rendement inférieur à celui d’une obligation à 10 ans. C’est le cas, quelle que soit l’échéance : tout comme un bon du Trésor à 1 mois aura probablement un rendement inférieur à celui d’un bon du Trésor à 1 an, une émission à 10 ans aura probablement un rendement inférieur à celui d’une émission à 30 ans.

Cet écart de rendement vient du fait que plus l’échéance d’une obligation est longue, plus il est probable qu’une période de hausse des taux d’intérêt donne au détenteur un rendement fixe inférieur au taux en vigueur pour les nouvelles obligations. Par exemple, si les taux des obligations du Canada à 10 ans passent de 2 % à 3 %, les émissions à 10 ans déjà émises qui paient 2 % d’intérêts perdent de leur attrait. (De façon similaire à l’échéance, la durée d’une obligation mesure l’évolution probable de son cours en fonction de la variation correspondante des taux d’intérêt.)

Généralement, lorsque la croissance économique du Canada est stable, la courbe de rendement monte en suivant l’axe d’échéance des obligations. Par exemple, le 4 janvier 2022, le bon du Trésor canadien à 1 mois avait un rendement de 0,08 %, le bon à 2 ans affichait 1,01 % et le bon à 10 ans 1,59 %.

Que se passe-t-il quand la courbe de rendement s’inverse?

Lorsque le rendement d’une obligation dépasse celui d’une obligation à plus longue échéance qui a les mêmes caractéristiques (qualité de crédit, options, etc.), on dit que la section de la courbe de rendement qui dépasse est inversée. C’est souvent l’écart entre les obligations à 2 ans et à 10 ans qui attire le plus l’attention des investisseurs, mais une inversion peut également apparaître ailleurs sur la courbe et concerner diverses échéances. Par exemple, la section de la courbe qui montre le rapport entre les échéances à 3 mois et à 10 ans est inversée depuis novembre 2022. L’écart de rendement entre les obligations du gouvernement du Canada à 3 mois et à 10 ans s’est également inversé avant chacune des deux récessions économiques précédentes.

La courbe de rendement s’est inversée à quelques occasions au cours des cinq dernières années

L’écart du rendement quotidien entre les obligations du gouvernement du Canada à 2 ans et à 10 ans, en points de base

Graphique montrant l'écart entre les obligations du gouvernement du Canada à 2 ans et à 10 ans au fil du temps. Graphique montrant l'écart entre les obligations du gouvernement du Canada à 2 ans et à 10 ans au fil du temps.

Source : Statistique Canada, au 24 avril 2023. Cent points de base (pb) correspondent à 1 %.

En remontant plus loin, on note une inversion prolongée des rendements des obligations à 2 ans et 10 ans qui a pris fin en août 2007, environ 14 mois avant que le Canada ressente les effets de la crise financière mondiale de 2008 et qu’une récession soit déclarée.

Les inversions de la courbe de rendement ont été rares ces 20 dernières années

L’écart du rendement quotidien entre les obligations du gouvernement du Canada à 2 ans et à 10 ans, en points de base

Graphique représentant l'écart de rendement entre les obligations du gouvernement du Canada à 10 ans et à 2 ans au fil du temps. Graphique représentant l'écart de rendement entre les obligations du gouvernement du Canada à 10 ans et à 2 ans au fil du temps.

Source : Statistique Canada, au 24 avril 2023. Cent points de base (pb) correspondent à 1 %.

Les liens entre l’inversion de la courbe de rendement, l’économie et les marchés

En dehors des conséquences pour les investisseurs de titres à revenu fixe, une inversion de la courbe de rendement attire l’attention parce que des inversions ont souvent précédé des récessions par le passé. On peut donc y voir un signal d’alerte pour les investisseurs de tous les types d’actifs, y compris les actions.

L’inversion de 2022 est apparue pendant une période difficile pour l’économie mondiale, entre l’invasion de l’Ukraine par la Russie et l’envolée des prix des produits de base. Au Canada, le marché de l’emploi et la croissance économique étaient vigoureux, mais l’inflation avait atteint son niveau le plus élevé depuis plus de 40 ans. En réaction, la Banque du Canada a adopté une approche offensive en relevant son taux de référence à huit reprises.

Tout au long de 2022, le cycle exceptionnel de hausse des taux d’intérêt de la Banque du Canada a amené les investisseurs à vendre leurs obligations à 2 ans, parce que leur rendement avait perdu son attrait face à des taux toujours revus à la hausse. En effet, ces obligations allaient arriver à échéance dans une économie confrontée à de nombreux facteurs défavorables. Par conséquent, les nouvelles obligations du gouvernement du Canada à 2 ans ont vu leur rendement augmenter pour s’ajuster aux nouveaux taux.

D’un autre côté, les obligations à échéance plus longue, comme les obligations du gouvernement du Canada à 10 ans, sont restées relativement stables au cours de la même période, car leurs durées plus longues les ont rendues plus résistantes aux changements à court terme de l’économie et de la politique monétaire. Les ajustements à court terme de la politique et les perspectives économiques ont eu une incidence bien plus grande sur le segment à 2 ans de la courbe de rendement que sur les autres durées, ce qui a provoqué une forte inversion qui est encore très prononcée aujourd’hui.

Ce que nous réserve l’avenir

Il est difficile de déterminer si cette inversion prolongée de la courbe de rendement annonce une détérioration future de la conjoncture économique. Une courbe de rendement inversée montre généralement que le marché s’attend à une période difficile, mais on ne peut jamais parfaitement prédire l’avenir. L’histoire nous montre qu’une inversion de la courbe de rendement tend à préfigurer une récession, mais il n’est pas certain qu’on puisse s’y fier pour prévoir une telle récession. C’est pourquoi il est important de bien diversifier votre portefeuille et de combiner plusieurs indicateurs pour avoir une idée claire du marché.

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